锂矿产业剧变前夜

余建约 建约车评 昨天

全球第三大锂矿巨头天齐锂业已陷入困境。

全球27%的锂矿供应，来自于西澳大利亚一个名为格林布什的矿山。
 
这座矿山，从2014年开始，就被中国的锂业巨头——天齐锂业所掌控。

然而，由于饱受债务困扰，天齐锂业被传言打算出售这座全球储量最大、品位最高的锂矿石股权谋求自救。


据称，美国最大的锂业巨头雅宝，已经盯上了天齐锂业的格林布什矿山。
 
无论从任何一个角度看，新能源汽车的最上游——锂业市场的格局将要发生剧变。
 
格林布什矿山会易主吗？还是天齐锂业会易主？
 
整个新能源汽车产业链，此时此刻，深陷风雨飘摇之中，正是黎明前的至暗时刻。
 
 
一
 
天齐锂业的“溃败”来得猝不及防。
 
2017年11月10日，随着中国新能源汽车销量的高速崛起，天齐锂业的股价攀升到了56.99元的高点，市值达764亿元。
 
天齐锂业，这家发迹于四川省遂宁市的一个名为射洪的小县城的企业，此刻已经是全球锂业的关键玩家。
 
该公司不仅是全球最大锂辉石矿山——澳大利亚格林布什矿的控制者，同时也是全球最大盐湖锂矿——智利的阿塔卡玛盐湖最大开发商SQM的第二大股东。
 
此外，天齐锂业还拥有亚洲最大的锂辉石矿山——四川甲基卡矿山西段的开发权，以及世界第三大盐湖西藏甘孜州扎布耶盐湖的储备开发权。


2020年5月25日，天齐锂业的收盘价为16.26元，市值已经跌至240亿元。
 
2020年5月19日，天齐锂业发布公告，宣布其持有股份达36.04%的大股东成都天齐实业（集团）有限公司（后简称天齐集团），将在接下来的6个月之内，出售大概占总股比6%的股份，引发市场的强烈关注。
 
作为天齐锂业的创始人，蒋卫平哪怕是天齐锂业股价的最高峰时刻也没有出售一股股票，为何要在股票跌得一塌糊涂以及股民们看空这支股票的时候抛售股票呢？
 
在公告中，该公司指出，大股东出售股票，主要是为了偿还股票质押融资。公告显示，天齐集团71.32%的股票已被质押，占上市公司总股比的比例为25.71%。
 
这意味着蒋卫平如果不筹集资金给股票质权方补充更多的保证金，他的股票恐怕会有被强行平仓。
 
与此同时，由于大股东抛售股票，将会进一步打压股价，需要蒋卫平增加更多的保证金以避免质押股票被平仓。
 
这是一个恶性循环。
 
2020年4月29日，天齐锂业发布2019年的年报，年报显示，2019年，天齐锂业实现营收为48.41亿元，同比减少22.48%。

更引人瞩目的是，该公司的年度亏损高达59.83亿元，此前的业绩快报称亏损为28.24亿元。
 
显然，这家全球范围之内声名显赫的锂业巨头，已经进入到了他的“至暗时刻”。
 
2020年5月7日晚，全球锂业巨头美国雅宝（Albemarle）公司表示，有意收购天齐锂业持有的澳大利亚泰利森公司Greenbushes锂矿的股权。
 
此举将天齐锂业的“困境”一下子带到了众目睽睽之中。
 
在中美贸易摩擦日趋激烈的情况下，美国的锂业巨头雅宝试图拿下格林布什矿控制权的尝试，无疑分外引入关注。
 
 
二
 
格林布什矿，无疑是全球锂矿产业上的那颗明珠。
 
在8年之前，天齐锂业正是从美国雅宝口中“虎口夺食”而得。
 
2012年8月，彼时的人类世界，对电动车产业的前景充满着失败的情绪。
 
特斯拉的股份，被传统车企们视之为敝履，其创始人埃隆-马斯克在百年汽车产业的巨头们眼中，大概就是一个“两百五”。
 
然而，总有一些人能够提前感受到春天到来的气息，美国的雅宝和中国商人蒋卫平正是其中的佼佼者。
 
那个时候，全球最大的固体锂矿格林布什矿的运营商泰利森正陷入苦涩的亏损之中。在2012年度，该公司将会亏损2321.2万澳元。
 
矿业巨头美国雅宝控制的洛克伍德，拟以6.5加元每股的价格，几乎已与泰利森的股东达成收购协议。
 
那一年，营收仅为4亿元、净利润为0.42亿元的天齐锂业，在中投的支持下，以7.5加元的价格，合计人民币41亿元收购了泰利森100%的股份。

这是天齐锂业第一次“蛇吞象”并大获成功，并一举奠定了天齐锂业全球第三大锂业巨头的地位。
 
为了消化泰利森，和锁定下游关系，2013年11月29日，天齐锂业与中投将其中49%的股份以少量溢价的方式，转让给了美国雅宝，中投退出，天齐锂业持有剩下的51%。
 
格林布什矿是天齐锂业最核心的资产，没有格林布什矿的天齐锂业将黯然失色。
 
哪怕是全球锂业格局中，格林布什矿也具有举足轻重的地位。
 
全球的锂资源，主要以固体矿和液体矿两种方式存在。
 
固体锂矿主要分布在澳大利亚的格林布什(Greenbushes)、加拿大安大略省的伯尼克(Bernic)、津巴布韦的比基塔(Bikita)及中国江西的宜春和四川的康定等地。
 
在液体矿方面，资源主要集中在智利的阿塔卡玛盐湖 (Atacama)、美国的银峰盐湖(SilverPeak)、玻利维亚的乌尤尼(Uyuni)、阿根廷的翁布雷穆埃尔托(HombreMuerto) 和中国的西藏扎布耶盐湖、青海盐湖等。
 
上述四大盐湖锂矿，与澳大利亚的格林布什矿、Mt.Marion矿和Mt Cattlin矿，构成了锂业江湖中著名的“四湖三矿”。
 
根据Roskill的数据，2018年全球探明锂矿(包含固体锂矿和盐湖锂矿)储量(金属量)约为1,400万吨，分布图如下:
从储量上看，智利的阿塔卡玛盐湖遥遥领先，占到总量的57.14%。
 
但在锂矿开发方面，由于全球绝大多数盐湖都是高镁低锂型，从卤水中分离提取锂的工艺技术难度很大，目前已成功开发并实现大规模工业化开采的盐湖仅集中在南美安第斯山高原的“锂三角”，分别是智利化学矿业公司（简称SQM）、 美国洛克伍德(已被美国雅保收购)开发的智利Atacama盐湖和美国FMC开发的阿根廷Hombre Muerto盐湖。
 
交通是盐湖提锂的另外一个巨大痛点。
 
在这样的背景之下，固体矿依然是目前全球锂矿资源的供应大户，尤其是澳大利亚格林布什矿。
 
根据Roskill的数据，2018年度全球锂矿主要供应商的份额中，泰利森控制的格林布什矿占到了总量的27%，RIM（Reed Industrail Mine）控制的Mt.Marion矿占到了总量的14%，SQM控制的阿塔卡玛盐湖带来了13%的锂矿资源，美国雅宝（Albemarle）是阿塔卡玛盐湖的另外一个开发商，贡献了全球9%的锂矿资源。

 
据天齐锂业提供的数据，格林布什锂矿，储量为13310万吨，碳酸锂当量为690万吨。
 
据中泰证券的数据，2018年，全球碳酸锂产量为28.03万吨，这意味着格林布什一个矿就可以供应全球碳酸锂用量24.6年。
 
按照碳酸锂每吨价格6万元计算，格林布什矿的总体价值理论上在4140亿元，当然了碳酸锂的生产成本大概在3万元左右，此外还要考虑到售价，由于激烈的价格竞争，每吨碳酸锂的售价，已经从2016年的16.3万元降低到目前的4.5万元。
从这个层面上看，格林布什矿的价值会在1500亿-2000亿元的样子。
 
然而，天齐锂业要想兑现格林布什矿的价值，需要时间和耐心，需要等待着电动车市场的逐步成熟。
 
但是，野心勃勃的蒋卫平，由于没有控制好发展的节奏，在形势一片大好的情况下丧失了主动权，代价是巨大的。
 
 
三
 
对SQM的天价股权收购，是天齐锂业上述不幸的导火索。
 
2018年，全球新能源汽车市场增速凶猛，在那个年度，中国市场竟然卖出了125.6万辆，同比增长61.7%。
 
在那个时刻，天齐锂业已经是全球锂矿产业链中的巨人。
 
2018年6月22日，蒋卫平再度上演“蛇吞象”，以骇人听闻的40.66亿美元的代价，收购了智利锂矿巨头SQM总计23.77%股权，当时现金储备仅为7亿美元，天齐锂业总计向国内银团贷款的金额达到了25亿美元，境外金融机构借款10亿美元。
 
这使得天齐锂业的负债率从27.7%跃升到收购后的73.2%，截止2019年期末，天齐锂业的资产负债率已经达到了80.9%。
 
年报显示，2019年，天齐锂业为收购SQM股份所背负的债务的财务费用为16.5亿元。
 
2016年，天齐锂业的净利润为17.87亿元，2017年，净利润为26.12亿元，2018年为28.04亿元，2019年则是亏损59.83亿元。
 
更加不幸的是，天齐锂业当初收购SQM股份时，对该公司的估值为171.1亿美元，而如今该公司的市值仅为61.5亿美元。
 
这就使得天齐锂业抵押品的价格大幅度降低，给公司带来巨大的增加保证金的压力。

相同的问题，也发生在天齐锂业本身股价下跌，给大股东所质押的股票带来了巨大的平仓压力。
 
对于天齐锂业和蒋卫平而言，另外一个重大失误是：没有预测到全球宏观经济环境的急转直下。

尤其是中贸贸易摩擦、疫情的等因素的冲击，让这个企业试图通过资本市场的融资运作变得艰难，让公司的现金流变得紧张的时候难以获得资金的纾困。
 
当然了，疫情所带来的全球新能源汽车市场突然被冻结，给天齐锂业带来的伤害也是巨大的。
 
2020年Q1，中国总共卖出了11.4万辆新能源汽车，同比下跌56.4%。全球市场Q1新能源汽车销量为46.05万辆，去年同期为49.6万辆。
 
新能源汽车市场的冻结，对整个动力电池产业链带来了重创，最直观的反应就是碳酸锂的零售价一路下跌。

 
颓势并没有被扼制，碳酸锂的价格已经从17万元的高点直逼4万元每吨了，这将会在根本上杀伤天齐锂业的运营状况。
 
对于很多锂矿运营商而言，这样的市场售价几乎已经击穿了成本线。
 
然而，对于更多的上游供应商而言，他们需要存活下来，不得不亏损销售以获得维持运转的现金流。
 
对于杠杆率超过80%高位的天齐锂业而言，则是一个更大的灾难。他的那些资金实力雄厚的对手们，可以在行情不好的时候关闭矿山，等待下一波行情，天齐锂业没有这样的资格。
 
除此之外，天齐锂业还有两个致命的挑战。

首先是市场集中度趋于离散，以及下游变得日益强势。
 
2015年，全球前4家锂矿巨头，控制了将近市场供应链的94%。2020年，由于大量的进入者的蜂拥入场，这4家锂矿巨头的市占率已经下滑到了60%。
这是天齐锂业们遭遇到了激烈的价格战的重要原因。
 
此外，锂矿下游的的动力电池制造商们的集中度愈发显著，像宁德时代、LG化学、松下、比亚迪等巨头们，溢价能力日益增强。
 
其次，下游磷酸铁锂与三元高镍的技术路线之争，也伤害到了像天齐锂业这样的上游供应商。
 
在此之前，三元高镍所需的售价更高的氢氧化锂，主要来自于固体锂矿，因为液体锂矿制造氢氧化锂的难度太大。
 
相对而言，哪怕此时的碳酸锂价格已经低至4万元每吨，氢氧化锂还维持了6万元每吨的坚挺价格。
 
然而，磷酸铁锂在500-600公里续航区间的强势崛起，基本上已经中断了三元高镍产业高速发展的势头。
 
这让上游像天齐锂业这样的固体锂矿开采商很受伤。

真是屋漏偏逢连夜雨。
 
天齐锂业最大的不幸在于：在整个全球政经格局在进行深度调整的前夕，错误地增加了公司的杠杆，导致巨大的经营风险。
 
 
四
 
对于天齐锂业而言，像SQM这样的投资浮亏，并不是一个根本性的伤害。
 
因为任何投资，其价格总是会起起伏伏。但阿塔卡玛盐湖盐湖本身的价值是稀缺的，将会随着电动车的兴起而回归原有的价值。
 
同样，格林布什矿山的价值也是稀缺的。
 
对于天齐锂业而言，真正的挑战其实是如何维持现金流，如何能够在新能源汽车市场“入冬”的时候，避免现金流的断裂，尤其是在杠杆非常高的情况下。
 
2020年，在现金流方面，蒋卫平至少将会遭遇三大挑战：
 
1.经营性现金流会变差，恐怕将很难cover巨额的财务费用。
 
2.由于抵押品估值不断下跌，35亿美元的借款对保证金的要求会不断增加。
 
3.蒋卫平自身质押的股票会因天齐锂业股价不断下挫，而面临着被平仓危险，需要不断追加保证金。

天齐锂业不会让出格林布什矿的控股权。
 
关于出售泰利森股权的传言，天齐锂业在2020年4月20日的回复特别有意思，说是关注到了上述传言，而不是在第一时间辟谣。
 
在随后的5月7日，又传播雅宝表态希望收购天齐锂业手中的泰利森的股权。
 
对于天齐锂业而言，如果丧失了对格林布什矿的控制权，公司的主要价值将会被破坏。

天齐锂业掌握格林布什矿的控制权，一定程度上相当于中资掌握了动力电池产业的上游资源。
 
天齐锂业不在第一时间辟谣出售控制权消息，从一定程度上看，也许是这家企业在于中资银团进行博弈的策略。
 
对于蒋卫平而言，现阶段最重要的事情是筹集足够多的资金。
 
尽管困难重重，但相对而言，此时的天齐锂业，由于股价已经被打压的非常之低了，融资的难度一定程度上会降低。
 
最明智的方式是，继续推进在香港市场的IPO，借助港股市场的AB股结构，在稀释股权的同时不稀释投票权。
 
当然了，这是最理想的状况。

另外一种可能是，蒋卫平不得不让出控制权，让实力更雄厚的战略投资人入局。
 
 
天齐锂业的陷入困境，意味着全球锂矿上游新一轮的兼并重组已经拉开序幕。
 
对于动力电池制造商，以及汽车巨头们而言，行动的时候到了。
 
这基本已经到了全球锂矿资产价格的最低点了，碳酸锂的出货价已经击穿成本价了，已经不能再低了。
 
相信很多水面下的大鳄们，已经瞄准了猎物，时刻准备着跃出水面扑向目标。


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